就貨幣流動性方向而言，近期市場關(guān)注三個(gè)問題：
問題一：1月的信貸數(shù)據(jù)能否持續(xù)？
問題二：1月的M1為什么偏低？
問題三：本輪美聯(lián)儲貨幣緊縮對于國內(nèi)流動性的影響到底有多大？
對此，我們梳理了一些線索：
對于問題一，拆分1月信貸構(gòu)成后不難發(fā)現(xiàn)政策性銀行加速放貸是信貸大增的主因之一，政策驅(qū)動下該趨勢大概率延續(xù)。
我們拆分了金融機(jī)構(gòu)信貸收支表以判斷1月信貸增量貢獻(xiàn)最大銀行。結(jié)果表明，絕對值貢獻(xiàn)最大的是四大行，同比增幅最高的是國開行等其他三大銀行。而國開行等三家大行新增貸款大增的主因是政策。在政策鼓勵信用擴(kuò)張的2019年與2020年初，都可以觀察到國開行等三家大行新增貸款占比快速走高的情況。我們認(rèn)為這代表了在政策初期，往往國開行會因?yàn)榻o基建等政策鼓勵的方向加速放貸成為信貸快速放量的主要抓手。按歷史經(jīng)驗(yàn)來看，這種趨勢有望持續(xù)。
對于問題二，M1的低增速在一定程度上反映了1月房地產(chǎn)銷量、社會零售品銷量有待提升及部分企業(yè)投資意愿有待進(jìn)一步提升的情況。
2022年1月非金融企業(yè)活期存款當(dāng)月同比下降超過2萬億元，為近年同比下降最多。概括下來影響企業(yè)活期存款的主要有三個(gè)方面：(1)企業(yè)銷售不足，居民部門向非金融企業(yè)支付下降。比如房地產(chǎn)銷量、社會消費(fèi)品零售總額的變動。(2)非金融企業(yè)將活期存款變?yōu)槠渌愋偷馁Y產(chǎn)。(3)非金融企業(yè)整體資產(chǎn)負(fù)債表收縮。
對于問題三，從貨幣發(fā)行機(jī)制的角度考慮，本次美聯(lián)儲緊縮對國內(nèi)的影響不同于上一輪，影響較為有限。
在上一輪美聯(lián)儲緊縮時(shí)，外匯的流出確實(shí)會對國內(nèi)的金融體系流動性產(chǎn)生影響。在當(dāng)前以對銀行體系債權(quán)為貨幣發(fā)行機(jī)制的情況下，外匯流出直接影響境內(nèi)金融體系流動性的直接渠道已不存在。
風(fēng)險(xiǎn)提示：經(jīng)濟(jì)基本面下滑超預(yù)期；穩(wěn)增長政策不及預(yù)期；發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體收緊超預(yù)期
（文章來源：西部證券）
標(biāo)簽： 宏觀專題報(bào)告
