近期美國(guó)通脹數(shù)據(jù)創(chuàng)近四十年以來新高，推升通脹預(yù)期大幅攀升并超出美聯(lián)儲(chǔ)前期設(shè)定的通脹目標(biāo)，同時(shí)美聯(lián)儲(chǔ)開啟緊縮周期，美債利率持續(xù)攀升，真實(shí)收益率也跟隨上漲，但金價(jià)和真實(shí)收益率走勢(shì)出現(xiàn)較大背離，這輪驅(qū)動(dòng)金價(jià)上行的動(dòng)力是什么？
真實(shí)收益率的定價(jià)模型是否失效？未來金價(jià)的上行空間還有多少？又如何看待黃金板塊的機(jī)會(huì)？我們這里給出分析。
回顧我們的黃金定價(jià)框架：真實(shí)收益率決定金價(jià)趨勢(shì)、避險(xiǎn)情緒改變金價(jià)波動(dòng)節(jié)奏、商品屬性測(cè)試金價(jià)底部。
相比于一般金融資產(chǎn)，黃金定價(jià)較為復(fù)雜，拆分來看投資需求是決定長(zhǎng)期趨勢(shì)的主要變量。作為一種特殊的大宗商品，黃金兼具商品、避險(xiǎn)和金融三種屬性，我們認(rèn)為商品屬性中的成本測(cè)試長(zhǎng)期金價(jià)的底部，根據(jù)我們回測(cè)特別是“90 分位的現(xiàn)金+維持成本”對(duì)于金價(jià)具有較好的支撐作用；避險(xiǎn)影響金價(jià)的短期波動(dòng)節(jié)奏，難以改變金價(jià)的長(zhǎng)期趨勢(shì)。從供需結(jié)構(gòu)來看，黃金產(chǎn)量變動(dòng)相對(duì)平穩(wěn)，從2010 年的2830 噸增加到2020 年的3478 噸，年均復(fù)合增速僅2.08%，并且和其他大宗商品類似，黃金產(chǎn)量的變化更多是價(jià)格影響的結(jié)果，即需求端變化是驅(qū)動(dòng)金價(jià)波動(dòng)的主要因素。從需求端構(gòu)成來看，珠寶首飾和工業(yè)用金占50%左右，這部分需求波動(dòng)比較平穩(wěn)，造成供需關(guān)系大幅波動(dòng)的主要因素來自于投資需求，包括實(shí)物投資及央行購(gòu)金，也即金融屬性決定金價(jià)的長(zhǎng)期趨勢(shì)。
（文章來源：中泰證券）
