銷售延續(xù)筑底過程，政策寬松有待升級。2022年一季度商品房銷售面積及銷售金額累計同比增速分別為-13.8%和-22.7%，較前兩月分別下降4.2 和3.4 個百分點；3 月銷售面積和金額的單月同比增速分別為-17.7%和-26.2%，分別較前兩月下降8.1 和6.9 個百分點，單月銷售已連續(xù)8 個月負增長。從我們所跟蹤的重點城市高頻數(shù)據(jù)來看，3 月商品房銷售面積同比下降42.9%，較前兩月跌幅進一步擴大，從趨勢上來看均體現(xiàn)出整體銷售疲軟的態(tài)勢。盡管在因城施策框架下部分城市相繼放松調(diào)控，但疫情的擴散以及居民加杠桿意愿受到擠壓，市場預期尚未出現(xiàn)扭轉跡象。從當前的政策反饋效果來看，寬松范圍及力度均有待升級，才有可能逐步打破行業(yè)供需負反饋的局面。往后來看，政策傳導有效性的滯后疊加行業(yè)信用風險依舊承壓，預計短期內(nèi)銷售仍難以快速修復，基本面在二季度仍將處于筑底過程中。從房價表現(xiàn)來看，70 個大中城市新建商品住宅價格指數(shù)環(huán)比下降0.1%，與2 月增速持平，同比增長0.7%，增速較2 月下降0.5 個百分點；3 月房價環(huán)比下跌城市數(shù)量達到38 個，較2 月減少2 個。在當前供需兩弱的格局下，價格維度的變化并不明顯，但城市間的分化程度呈加劇態(tài)勢，核心一二線城市在房貸層面的改善刺激下，新房及二手房成交量已現(xiàn)邊際回暖跡象，進一步拉升房價預期，而需求偏弱城市即使在政策的加持下，預計也很難扭轉房價持續(xù)下跌的趨勢。
投資增速二季度將持續(xù)探底。一季度房地產(chǎn)開發(fā)投資累計同比增長0.7%，3 月單月同比下降2.4%，增速分別較前兩月下降3 個和6.1 個百分點。考慮到房企的資金鏈壓力和銷售端的低迷，地產(chǎn)投資增速下滑幅度仍在預期之內(nèi)，從土地購置的角度，年內(nèi)首批土拍熱度隨著政府供地質(zhì)量的提升而較去年第三批次略微好轉，但仍難言明顯改善，一季度土地購置面積及土地成交價款同比增速分別為-41.8%和-16.9%，較前兩月分別提升0.5 個百分點和9.8 個百分點。施工方面，一季度施工面積同比增長1%，但3 月單月受到復工受限的影響，施工增速降至-21.5%。預計后續(xù)施工端將隨著陸續(xù)復工而迎來增速企穩(wěn)，但土地端回暖仍有待政策信號及銷售的實質(zhì)性復蘇，因此我們綜合判斷二季度地產(chǎn)投資增速仍將繼續(xù)探底，三季度有望迎來單月投資增速企穩(wěn)回正的拐點。
新開工低位徘徊，竣工節(jié)奏有望提速。新開工方面，一季度新開工累計增速為-17.5%，3 月單月同比增速-22.2%，分別較前兩月降幅擴大5.3 個和10.1 個百分點，開工疲弱的深層次原因仍在于房企流動性壓力下的開工意愿度，結合去年二、三批次土地成交的冷清，可開工項目層面則面臨絕對量的下滑，因此后續(xù)新開工仍將維持低位。竣工方面，一季度及3 月單月同比增速分別為-11.5%和-15.5%，增速分別較前兩月降幅擴大1.7 個和5.7 個百分點，盡管短期內(nèi)竣工出現(xiàn)高位放緩，但預售資金監(jiān)管制度下房企需通過加快竣工來保障現(xiàn)金回款，保交付進一步推動竣工增速降幅收窄。？
資金面持續(xù)承壓，困境下更需針對性藥方。從行業(yè)到位資金來看，一季度累計增速為-19.6%，3 月單月增速為-23%，增速較前兩月分別下降1.9個和5.3 個百分點。分結構觀察，個人按揭貸款單月增速為-22.1%，較前兩月跌幅擴大5.2 個百分點，盡管自2021 年10 月以來按揭貸款層面支持力度加大，目前房貸放款周期已大幅縮短，房貸利率亦有顯著降低，但目前來看，在集中釋放前期積壓的按揭貸款需求后，增量層面仍受制于需求端的低迷，一季度新增居民中長期貸款同比少增9100 億元，即可反映出當前購房意愿度較低。定金及預收款單月同比下降37.5%，跌幅較前兩月擴大10.5 個百分點，其趨勢與銷售增速持續(xù)下滑相對應，定金及預付款占比也由2021 年末的36.8%下降至32.1%。
融資層面，國內(nèi)貸款一季度同比增速為-23.5%，3 月單月增速為-29.7%；自籌資金一季度同比增速為-4.8%，3 月單月增速為-2.3%，房企通過外源融資補血尚處于緩慢復蘇的過程，對于危機房企紓困的政策方向和力度需更有針對性，在目前銷售回款有限疊加融資尚未根本性改善的背景下，行業(yè)資金面在即將到來的償債高峰期仍面臨關鍵風險節(jié)點。
因城施策框架下政策力度及范圍均有進一步釋放預期，地產(chǎn)板塊二季度將持續(xù)受益估值修復紅利。行業(yè)一季度各項指標均呈現(xiàn)下滑趨勢，疊加疫情擴散對整體經(jīng)濟的沖擊，全年經(jīng)濟增速目標面臨的壓力陡增，因此在地產(chǎn)供需兩端的政策層面仍需進一步加碼放松力度。近期在因城施策框架下的政策出臺密集度明顯提升，涉及城市范圍進一步延伸至部分二線城市，但總體而言寬松范圍和力度仍具備較大改善空間。同時央行、外匯管理局4 月18 日提出實施好差別化住房信貸政策，合理確定轄區(qū)內(nèi)商業(yè)性個人住房貸款的最低首付款比例、最低貸款利率要求，進一步明確了繼續(xù)加大需求端支持力度的態(tài)度，而針對供給端，在目前銷售回款有限疊加融資尚未根本性改善的背景下，房企仍需更有針對性的紓困政策來應對即將面臨的還債高峰。從全局的角度來看，針對房地產(chǎn)的政策工具將隨著經(jīng)濟基本面的不斷探底，釋放的預期將進一步提升。
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風險提示：疫情再次升級對地產(chǎn)銷售端造成沖擊，房價超預期下跌，調(diào)控政策持續(xù)高壓，融資環(huán)境改善不及預期，行業(yè)流動性風險加劇等
（文章來源：首創(chuàng)證券）
