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從地產(chǎn)股熊市中學到的經(jīng)驗

2023-08-18 22:20:03

“男人前進的路上,豈能只有歡笑聲。決心要行的路,怎能沒有暴風攔路?!痹?020年上映的韓國歷史題材電影《南山的部長們》中,飾演總統(tǒng)樸正熙的李星民,在被刺殺之前的晚宴上,留下這樣一段耐人尋味的話。

同樣,在投資的道路上,也絕不只有沃倫·巴菲特睿智的思想和他著名的“跳著踢踏舞去上班”的輕松愉悅。那一個個曾經(jīng)出現(xiàn)過的巨大投資陷阱,值得每個參與其中、或者置身其外的投資者深思。

即使我們沒有參與到一些非常糟糕的投資中,但是仔細思考這些投資問題如何產(chǎn)生,也是大有裨益的。正如查理·芒格所說:“從別人的錯誤中學習,才是代價最小、進步也最快的方法?!?/p>


【資料圖】

資本市場風浪大

在我的工作生涯中,第一次給我印象非常深刻的“別人犯的錯誤”,是2008年的全球金融危機。在那場危機中,美國幾大投資銀行直接跌到退市清盤,投資者所有的權益煙消云散。百年老店花旗銀行的股票價格,也從四五十美元一路跌破1美元,下跌近98%。

這些在金融海嘯中倒下的企業(yè),此前都是名聲顯赫、盈利能力強勁的公司。在2008年金融危機前,我還在英國上大學,這些企業(yè)在校園招聘會上都是絕對的明星:穿著考究的招聘人員、加上最豐厚的參會小禮品,讓學生們對這些企業(yè)艷羨不已。而且,它們之前的股票估值也并不高,通常只有10到20倍市盈率左右,但一切的細節(jié)都隱藏在報表深處的衍生品上。

上證綜指也從2007年的最高點6124點下跌到2008年的1664點,如此慘烈的情況,讓人不禁感嘆全球資本市場的風浪真是夠大。

從那時候起,我就明白,投資之路絕不會一帆風順:任何盲目的自信都可能帶來滅頂之災,投資與其過分激進,不如過分保守。在《論語》中,孔子曾說,“奢則不孫,儉則固。與其不孫也,寧固。”放在投資中理解這句話,真是恰如其分。

罕見的地產(chǎn)股熊市

從2020年到2023年,一些地產(chǎn)公司的股票再次上演了這一幕,尤其是港股上市的地產(chǎn)公司。

包含了大量港股地產(chǎn)公司的恒生地產(chǎn)建筑業(yè)指數(shù),從2019年底的4392點,下跌到2023年8月16日的1818點,跌幅達到58.6%。其在2020年、2021年、2022年、2023年(截至8月16日)的跌幅,分別為-15.9%、-18.8%、-21.2%、-23.1%。

連續(xù)4年的煎熬,可想而知給身在其中的投資者帶來了多么巨大的打擊。而具體到公司來看,一些地產(chǎn)公司的股票價格下跌幅度更大。從2019年到2023年(截至8月16日),不少在港股上市的地產(chǎn)公司股價跌幅超過了90%,投資者大量的財富灰飛煙滅。如此慘烈的下跌,當然會給身處其中的投資者帶來刻骨銘心的教訓。

從地產(chǎn)股熊市學到的經(jīng)驗

究竟是什么導致了這場罕見的地產(chǎn)股熊市,我們又應當學到什么經(jīng)驗,以便在將來規(guī)避此類風險呢?

對于這次大規(guī)模的地產(chǎn)股熊市,最淺顯的分析,是歸罪于疫情。這正所謂“疫情是個筐,是啥都能往里裝”。但是,如果仔細思考,把地產(chǎn)股熊市歸罪于疫情是靠不住的。

首先,經(jīng)濟體中有那么多行業(yè),為什么只有一些地產(chǎn)公司的股票這么慘呢?為什么有些審慎經(jīng)營的地產(chǎn)公司也能做到安然無恙呢?其次,在疫情剛開始的2020年,一些一線城市的地產(chǎn)價格甚至還創(chuàng)了新高,不少投資者對上海當時的房價上漲記憶猶新。

在疫情以外,估值也不是造成這次熊市的原因。在這次熊市中大跌的地產(chǎn)公司股票,其估值在熊市之前可以說非常合理。不少后來跌幅動輒90%的股票,在熊市之前的市盈率估值往往只有10倍、甚至更低,市凈率則只有1到2倍,派息也非??犊?。很明顯,這不是一次由估值過高導致的熊市,這點尤其需要注意。

其實,這場罕見的地產(chǎn)股熊市背后最根本的原因,在于之前過高的房地產(chǎn)價格。以上海為例,內(nèi)環(huán)附近較新的樓盤,2020年價格曾經(jīng)上漲到大約12萬元/平方米左右,而同時80平方米房子的月租金只有1.2萬元左右。

這也就意味著,對于960萬元市值的房子,每年的租金回報只有14.4萬元,粗租金回報率只有1.5%。同時,還要考慮到稅費、中介費、空置期、裝修折舊、出租保險等因素,如果按凈租金回報占粗租金回報80%來估算,那么凈資金回報率只有1.2%,換算成市盈率約為83倍。

以上的計算,是一個比較粗略的數(shù)字。而且,當時的情況在每個城市有所不同,比如北京由于對房屋實施了更加嚴格的限購,租金回報率就要略高一些。但是,無論用什么口徑計算,在2020年全國一線城市地產(chǎn)價格過高,是一個不爭的事實。

對于一個行業(yè)來說,如果最基本的行業(yè)底層邏輯存在難以忽視的問題,那么在企業(yè)層面,無論看起來怎樣巧妙的商業(yè)騰挪,都很難解決底層邏輯帶來的問題。在這種情況下,企業(yè)只有謹慎經(jīng)營、收縮杠桿,才是唯一正確的選擇。

問題是,不少后來股價大跌的地產(chǎn)公司,在這一時期并沒有采取大幅收縮的方法來應對,有的反而繼續(xù)擴大杠桿。畢竟,持續(xù)走高的房價意味著企業(yè)經(jīng)營越激進,杠桿率越高,利潤就越豐厚。

在2020年,不少后來陷入財務困境的地產(chǎn)公司,歸屬母公司凈資產(chǎn)占總資產(chǎn)的比例不足10%,甚至只有7%到8%。同時,短期負債和總資產(chǎn)的比例則動輒高達60%、70%。這樣的資本結(jié)構(gòu),意味著一旦行業(yè)基本面的問題暴露出來,企業(yè)很難全身而退。

同時,有問題的行業(yè)基本面也會促使監(jiān)管層出臺新的政策:后來著名的“三道紅線”就來源于此。(三道紅線是2020年政府提出的,對地產(chǎn)公司要求的三項財務指標,包括剔除預收款項后資產(chǎn)負債率不超過70%、凈負債率不大于1倍、現(xiàn)金短債比例不小于1倍。不滿足要求的企業(yè),繼續(xù)融資受到限制。)所以,與其說是嚴格的政策給地產(chǎn)公司帶來了壓力,不如說是高企的房價導致了政策的出臺,這和巨大的補課壓力導致了對校外補課嚴監(jiān)管政策的出臺如出一轍。

在糟糕的行業(yè)基本面、隨之而來的政策壓力、過高企業(yè)杠桿、糟糕的短期資本結(jié)構(gòu)共同作用下,一些不夠謹慎經(jīng)營的地產(chǎn)企業(yè),遇到了大麻煩。而之前買入股票的投資者,也就蒙受了巨大的虧損。

其實,在這場熊市中,并不是所有地產(chǎn)公司都遭到了巨大打擊。不少之前收縮戰(zhàn)線、“放著唾手可得的錢不賺、一定要降低杠桿以應對未來寒冬”的地產(chǎn)公司,在這段時間里仍然活得非常愜意。只不過,這種愜意是需要“絕憐高處多風雨,莫到瓊樓最上層”的戰(zhàn)略前瞻才能換來的。

對于地產(chǎn)股熊市,我們應該學到這樣的經(jīng)驗:在企業(yè)經(jīng)營中,審慎、有節(jié)制的商業(yè)步伐永遠是長期成功的保障,在行業(yè)基本面存在問題時更是如此。要知道,在商業(yè)的世界中,錢是永遠賺不完的,但是如果不審慎,卻是可以虧完的。

(文章來源:證券時報·e公司)

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